為什么說手游CP不適合單獨(dú)上市

如果說2013年是手機(jī)游戲爆發(fā)元年的話，那么2014年就是手機(jī)游戲擴(kuò)張的一年，不管是游戲類型、公司數(shù)目，還是市場(chǎng)潛力、資金需求都大大超過以往。隨著市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大，越來越多的資金想要進(jìn)入這塊新大陸，行業(yè)自身的發(fā)展也對(duì)各方面提出了更高的資金要求，資本的擴(kuò)張性在這個(gè)過程中顯露無遺：對(duì)賭、收購、風(fēng)險(xiǎn)投資，以及上市都是常見的融資途徑。

目前在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中，只有手機(jī)游戲有著相對(duì)成熟的盈利模式。動(dòng)輒千萬級(jí)別的流水讓其他行業(yè)發(fā)現(xiàn)了新機(jī)遇，跨行業(yè)的并購收購屢見不鮮，不少手游企業(yè)也已經(jīng)上市或者正在籌備上市——比方說有意向上市的樂動(dòng)卓越、正在籌備上市的昆侖和暫緩上市的觸控。但上市究竟是不是一個(gè)合適的融資途徑，或者說單獨(dú)上市、被上市公司收購以后會(huì)對(duì)手游CP有著怎樣的影響，這些都應(yīng)該在我們的考慮范圍之內(nèi)。接下來，我們會(huì)從國內(nèi)外的眾多案例中為您分析——為什么手游CP不適合單獨(dú)上市。

■他山之石：來自納斯達(dá)克的經(jīng)驗(yàn)

從國外的資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來看，只憑一款游戲就貿(mào)然去股海沖浪的公司，最后都會(huì)被資本的浪潮推到低谷，《糖果傳奇》的開發(fā)商King就是其中之一。

在King的IPO定價(jià)和時(shí)間尚未確定時(shí)，就有市場(chǎng)分析認(rèn)為該公司的估值在20億到30億美元上下，并且分析師們經(jīng)常把King和Zynga做比較。社交游戲巨頭Zynga是Facebook上首屈一指的游戲提供商，但這種輝煌并未能在移動(dòng)平臺(tái)上再現(xiàn)——Zynga在2011年的估值為70億美元，自上市以來，Zynga股價(jià)已下跌接近70%。2014年的King已經(jīng)有了《糖果傳奇》的積累，相比還未上市就遭到唱空的Zynga更值得信賴。但這種樂觀估計(jì)并未持續(xù)太久，3月26日，King在紐約證券交易所掛牌上市，發(fā)行價(jià)22.5美元，首一筆交易的成交價(jià)為20.99美元，首日的收盤價(jià)是19美元，跌幅15.56%。如此痛快的跳水，讓不少人始料不及。所謂成也糖果敗也糖果，《金字塔紙牌傳奇》、《農(nóng)場(chǎng)英雄傳奇》等一系列“傳奇”（Saga）作品并未能延續(xù)《糖果傳奇》的輝煌，讓投資人對(duì)該公司的持續(xù)盈利能力打了一個(gè)大大的問號(hào)，拋售股票也是在意料之中。

美國本土CP都在股票市場(chǎng)上敗下陣來，更何況遠(yuǎn)渡重洋的中國企業(yè)們。在赴海外上市的公司中，“自研游戲”通常不是主打要素。從中國的幾家手機(jī)游戲公司赴美上市的經(jīng)驗(yàn)看來，代理、運(yùn)營、甚至“為開發(fā)者提供解決方案”，都是廠商們樂于向投資人介紹的主營業(yè)務(wù)，但華爾街的投資人們只認(rèn)一條：盈利能力。

觸控的IPO之路就不那么順利，很大程度上是因?yàn)橥顿Y人和陳昊芝對(duì)公司的估值有著較大落差，公司在2014年5月中旬宣布暫緩赴美IPO。據(jù)觸控科技CEO陳昊芝在一封內(nèi)部郵件表示，資本市場(chǎng)愿意給觸控科技2015年移動(dòng)游戲業(yè)務(wù)利潤的8-10倍私募股權(quán)投資，假設(shè)按照2015年利潤預(yù)期90%完成度達(dá)到5400萬美元，那么觸控的市值將達(dá)到5.4億美元。而這個(gè)價(jià)格不能讓陳昊芝滿意，他的信心來自于兩方面：一方面是盈利能力的比較，2014年度第一季度，觸控有3500萬以上的凈利潤，盈利能力超過市值6.5億美元的中手游；另一方面就是核心技術(shù)的優(yōu)勢(shì)，亞馬遜對(duì)Cocos游戲引擎技術(shù)頗有興趣，據(jù)說愿意出6億美元收購該項(xiàng)業(yè)務(wù)——兩項(xiàng)合計(jì)12.5億美元，這才是他的預(yù)期價(jià)位。

觸控給自己的定位是創(chuàng)新移動(dòng)娛樂平臺(tái)，以引擎技術(shù)為核心，為三個(gè)群體創(chuàng)造價(jià)值：移動(dòng)內(nèi)容開發(fā)者，移動(dòng)用戶，以及包括移動(dòng)內(nèi)容分發(fā)渠道和移動(dòng)運(yùn)營商在內(nèi)的移動(dòng)娛樂生態(tài)圈成員。遺憾的是，觸控的故事沒能打動(dòng)華爾街的金融大鱷。引擎技術(shù)的開發(fā)需要不斷投入資金，短期內(nèi)無法看到有效成果，這些反倒影響了它的估值水平。

陳昊芝明確表示：Cocos引擎業(yè)務(wù)是公司的核心業(yè)務(wù)，沒有分拆上市的打算。他認(rèn)為“引擎+游戲”的模式有著互補(bǔ)優(yōu)勢(shì)，未來還會(huì)繼續(xù)在引擎方面加大投入。但華爾街不相信情懷和愿景，他們只相信數(shù)字和實(shí)打?qū)嵉挠芰?。如果觸控在招股說明書中將游戲運(yùn)營及代理收入做重點(diǎn)介紹，說不定就能有一個(gè)較高的估值水平了。

■發(fā)行公司昆侖萬維的上市

既然作為CP上市不受資本市場(chǎng)的歡迎，那么，作為渠道上市是不是就好一些呢？

最近，昆侖萬維在招股書中更新了2014上半年的盈利情況，等待證監(jiān)會(huì)的進(jìn)一步審查。昆侖從2012年進(jìn)入初審環(huán)節(jié)，此時(shí)，主營業(yè)務(wù)還放在頁游上，近兩年手游市場(chǎng)的快速成長讓他們始料不及，公司規(guī)模隨之迅速擴(kuò)大。但此時(shí)已經(jīng)進(jìn)入創(chuàng)業(yè)版上市程序，從成本的角度考慮，已經(jīng)沒有太多回轉(zhuǎn)的余地，昆侖萬維只能在創(chuàng)業(yè)版的上市道路上繼續(xù)堅(jiān)持。

昆侖萬維是一家專注于網(wǎng)絡(luò)游戲研發(fā)和發(fā)行、軟件應(yīng)用商店的運(yùn)營兩大互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用領(lǐng)域的公司，游戲運(yùn)營的收入是昆侖萬維的支柱，今年上半年，移動(dòng)游戲營收表現(xiàn)尤為出色。2014年1~6月，昆侖萬維營收9.68億元，凈利潤2.31億元，其中游戲營收9.54億元，移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)游戲營收6.53億元，占到全部營收的68%。

從近三年收入數(shù)據(jù)來看，移動(dòng)游戲業(yè)務(wù)在收入中的比重穩(wěn)中有升，利潤也相當(dāng)可觀：2011~2013年度昆侖的網(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)品收入分別達(dá)到5.66 億元、7.40億元、14.59億元，占總收入比例分別為88.1%、91.8%和96.6%，毛利率分別為86.2%、83.7%和71.8%。其中移動(dòng)游戲2011~2013年收入分別為41.3萬、0.35億和7.08億，毛利率分別為98.7%、92.0%和68.3%。

從產(chǎn)品來看，2012年度昆侖自研產(chǎn)品《風(fēng)云三國》產(chǎn)生收入3239.26萬元，從2013年開始，昆侖在大量代理手機(jī)游戲，擴(kuò)展業(yè)務(wù)?！队⑿蹜?zhàn)魂》、《君王2》、《時(shí)空獵人》、《忘仙》、《大掌門》、《武俠Q傳》六款代理游戲在2013年的收入共計(jì)6.24億，占移動(dòng)游戲的收入比例共計(jì)達(dá)到達(dá)到88.04%；自研游戲《風(fēng)云三國》在2013年也產(chǎn)生了2757.23萬元收入。2014年1~6月《啪啪三國》、《英雄戰(zhàn)魂》、《君王2》、 《武俠Q傳》四款代理游戲收入為5.1億元，占移動(dòng)游戲的收入比例78.01%，《風(fēng)云三國》產(chǎn)生了收入587.07萬元。從這些數(shù)據(jù)可以看出，自研游戲雖然會(huì)帶來一定收入，但昆侖在移動(dòng)游戲方面游戲真正的收入支柱是在游戲代理業(yè)務(wù)上。

代理游戲的毛利率普遍在70%，而自研游戲毛利率為90%，隨著游戲推廣成本以及授權(quán)費(fèi)用的提高，不排除昆侖以后會(huì)做一些戰(zhàn)略上的調(diào)整。但現(xiàn)階段，代理運(yùn)營是一個(gè)穩(wěn)定并且持續(xù)的收入來源。從昆侖萬維選擇在創(chuàng)業(yè)版上市，我們能看出它對(duì)自己的盈利能力信心十足：選擇在創(chuàng)業(yè)版上市的企業(yè)，大多是新技術(shù)、高科技企業(yè)，并且對(duì)持續(xù)盈利能力有較高要求，上市門檻較低，但監(jiān)管嚴(yán)格——被公開譴責(zé)三次將終止上市，造假引發(fā)兩年負(fù)凈資產(chǎn)直接終止上市。但證監(jiān)會(huì)最近透露會(huì)對(duì)創(chuàng)業(yè)板做出調(diào)整，包括放寬核準(zhǔn)制度，退市制度的完善，希望能對(duì)現(xiàn)階段盈利能力有限但前途光明的企業(yè)上市開辟綠色通道。

樂逗赴美IPO成功的經(jīng)驗(yàn)也證明了這一點(diǎn)。樂逗游戲在招股書中將自己定義為“移動(dòng)游戲獨(dú)立發(fā)行平臺(tái)”。從產(chǎn)品來說，樂逗游戲憑借代理《水果忍者》迅速起家，并且通過對(duì)源代碼的本地化，得到了較好的經(jīng)濟(jì)收益；從分發(fā)渠道來看，電信運(yùn)營商、應(yīng)用商店、移動(dòng)瀏覽器以及自有分發(fā)渠道都是樂逗游戲推廣的重要平臺(tái)。

從行業(yè)的分工來看，作為渠道和作為CP（內(nèi)容提供商）的盈利模式是截然不同的——渠道發(fā)行做的是搬運(yùn)工、銷售推廣的工作；CP則為銷售推廣提供內(nèi)容。而現(xiàn)在的情況是，大部分CP提供的游戲內(nèi)容重復(fù)率相當(dāng)高，不斷“借鑒”別人的創(chuàng)意，沒有自己的創(chuàng)新能力；或者，類似Rovio一樣，除了《憤怒的小鳥》，就是《憤怒的小鳥》衍生作品，雖有類似《小小盜賊》、《屢敗屢戰(zhàn)》等作品推出，但反響和收益都不如《憤怒的小鳥》。這兩種情況都在快速消耗游戲品牌本身的生命力，是造成手機(jī)游戲的生命周期都相對(duì)較短、玩家的興趣轉(zhuǎn)移較快的原因之一。玩家快速消費(fèi)游戲內(nèi)容，要求CP不斷“推陳出新”。作為CP的手游企業(yè)在證明自己有持續(xù)創(chuàng)新、持續(xù)盈利能力之前，上市并不是一條合適的融資渠道。

■收購，以及收購以后

手游行業(yè)盡管回報(bào)巨大，但很少有CP能夠持續(xù)研發(fā)出熱門游戲，一家能證明自己能夠不斷創(chuàng)造出熱門游戲的公司比一家只有一款熱門游戲的公司要有價(jià)值的多。Supercell連續(xù)推出《部落沖突》和《海島爭霸》向市場(chǎng)證明了自己的成功絕非偶然，公司在2013年以1500億日元（13.86億美元）的價(jià)格被《智龍迷城》和《召喚圖版》的開發(fā)商GungHo（2成）和日本軟銀聯(lián)合收購（8成）。這在移動(dòng)游戲行業(yè)中是價(jià)格較高的并購案，Supercell的持續(xù)創(chuàng)新能力和全球的影響力是高估值的重要原因。即使Supercell想和GungHo一樣，從軟銀財(cái)團(tuán)中獨(dú)立上市，相信也會(huì)有不少投資人去買帳。和KING對(duì)《糖果傳奇》的高度依賴并不相同，不管是GungHo還是Supercell都通過產(chǎn)品證明了的持續(xù)創(chuàng)新能力。

從國內(nèi)市場(chǎng)來看，目前大部分并購案都發(fā)生在其他行業(yè)對(duì)手游工作室的并購，從紡織、汽車制造，再到傳媒影視，都想從手機(jī)游戲中分一杯羹。2014年1至6月期間，就有世紀(jì)華通（汽車部件制造）收購七酷網(wǎng)絡(luò)、上海天游軟件；愛使股份（電子設(shè)備）收購游久時(shí)代；光線傳媒（傳媒影視）收購熱鋒網(wǎng)絡(luò)等收購案；共有11家A股上市公司宣布或完成收購16家手游公司，累計(jì)交易金額達(dá)135.82億元人民幣，平均每筆交易金額8.49億人民幣。由于近些年股市低迷，一些公司迫切需要新鮮血液注入，尋求新的財(cái)報(bào)亮點(diǎn)，得到投資人的青睞；由于游戲行業(yè)的盈利模式相對(duì)成熟，手機(jī)游戲又處在上升期，許多傳統(tǒng)行業(yè)在選擇收購對(duì)象的時(shí)候，首先就將目光放在了迫切想要壯大自己手游CP上。

從2014年中財(cái)報(bào)來看，這些被收購的手機(jī)游戲CP盈利能力參差不齊。A股板塊上兩大手游熱門股——中青寶和掌趣科技2014年中財(cái)報(bào)還是讓人有些小小的失望。兩家公司在收入方面都有一定程度的增長，收入大部分都用于進(jìn)一步并購手機(jī)游戲CP，所以在利潤方面的表現(xiàn)不能讓市場(chǎng)滿意。而這些手游CP是否能成為母公司財(cái)報(bào)上的亮點(diǎn)呢？以2013年被中青寶收購的上海美峰數(shù)碼為例，上半年實(shí)現(xiàn)歸屬于中青寶的凈利潤為211萬元，而根據(jù)中青寶2013年報(bào)，美峰數(shù)碼在2013年四季度的凈利潤高達(dá)1845萬元。兩相比較，美峰數(shù)碼收購前后的表現(xiàn)有著天壤之別。在收購后，美峰數(shù)碼并未推出新的產(chǎn)品更新?lián)Q代，應(yīng)該是造成利潤縮水的重要原因。

當(dāng)然，也有在收購后表現(xiàn)更加優(yōu)異的手游CP。華誼兄弟在2013年以6.7億元控股《時(shí)空獵人》的開發(fā)公司銀漢科技。2014上半年，華誼兄弟實(shí)現(xiàn)凈利潤4.17億元，同比增長3.55%，而剛剛于5月17日納入財(cái)務(wù)合并報(bào)表范圍的銀漢科技，在報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7496.32萬元，為公司貢獻(xiàn)利潤達(dá)到3374.86萬元。近日，華誼兄弟公布了第三季度業(yè)績預(yù)告，公司表示：“實(shí)現(xiàn)對(duì)廣州銀漢科技有限公司合并報(bào)表，互聯(lián)網(wǎng)游戲業(yè)務(wù)發(fā)展良好?！便y漢科技的出色表現(xiàn)來自于《時(shí)空獵人》的持續(xù)盈利，和華誼兄弟的影視業(yè)務(wù)并無關(guān)聯(lián)。雖然現(xiàn)在已經(jīng)有了《心花路放》聯(lián)合觸控科技推出同名手機(jī)游戲的先例，但觸控方面沒有透露游戲的具體數(shù)據(jù)，市場(chǎng)表現(xiàn)也平平。所以游戲和影視業(yè)務(wù)相結(jié)合，是否能得到市場(chǎng)承認(rèn)，還有待進(jìn)一步檢驗(yàn)。

■總結(jié)

在2013年年底，就有消息傳“樂動(dòng)卓越擬港交所上市，邢山虎秘密赴港拜山頭”，但此事后來被證明是子虛烏有，樂動(dòng)卓越后來也證實(shí)了近期不會(huì)有上市計(jì)劃。饒是如此，就有已經(jīng)有人唱衰樂動(dòng)：“在創(chuàng)新能力不足的情況下，通過渠道代理迅速積累資本是迅速做大做強(qiáng)的必經(jīng)之路。但目前沒有任何證據(jù)可以表明，樂動(dòng)卓越可以打造出第二款像MT一樣成功的游戲。老實(shí)說，很多人并不認(rèn)為他能夠復(fù)制成功，因?yàn)闃穭?dòng)卓越確實(shí)沒有這樣的能力。如果有，那么樂動(dòng)卓越定然會(huì)先證明給我們看，然后再上市?！?/p>

“在眼下這款游戲的生命周期結(jié)束之前，我是不是能再做一個(gè)同樣成功的游戲？”這應(yīng)該是所有CP在被收購、或者要上市之前認(rèn)真考慮的問題。作為CP來說，不斷提供無可替代的游戲內(nèi)容才是他們的核心競爭力。在沒有證明自己能夠通過持續(xù)創(chuàng)新獲得盈利之前，任何想要去資本市場(chǎng)搏殺的行為都是輕舉妄動(dòng)。要獨(dú)立上市的CP，風(fēng)險(xiǎn)之高自不必說；對(duì)那些被收購的CP們，同樣也要仔細(xì)掂量，萬一哪天無法持續(xù)盈利、被當(dāng)作不良資產(chǎn)處理掉了，也怨不得旁人。